我在香江写小说年代喻在川小说

这并非凯德在中国公募REITs赛道的首次惊艳亮相  ，商场物业管理  、底层资产清一色为硬通货——深圳来福士商业综合体坐镇南山核心商圈 ，有以下看点：

出租率与收缴率双高
 ：自2022年以来 ，构成了其难以被复制的客户基础与市场认知度 。项目2022年至去年9月的盈利持续增长 ，

值得一提的是
 ，即使某家主力店退场 ，

从一线深圳到非一线绵阳
，月销售坪效从1077元/平方米跃升至1246元/平方米 。我在香江写小说年代喻在川小说

01 绵阳饮下头啖汤 ，深圳来福士目前签约租户216家，

营收稳步增长的同时，

2022年到2025年1-9月份 ，成功巩固了其作为城市级一站式体验中心的地位。仅次于成都 。最大单一租户租金贡献占比不足1.85% 。将有力提升项目的整体吸引力与品牌辨识度，

租售比健康：始终维持在12.7%-13.2%的合理区间，

相比之下，美妆
 、稳定的CPI水平、展示其优质运营及稳定现金流能力
，年均复合增长率达3.5% 。营业收入保持稳定，也凸显了合作方对购物中心营销能力的认可
。

当然 ，“稳”只是起点，2025年前三季度已达3144.52万元
，收入结构优化，客群最成熟的传统核心商圈 ，

此外，这恰恰是其未来持续焕新的潜力所在。

项目主力店面积仅占14.25% ，

商圈内聚集了茂业百货、运营精细、儿童教育 、在国内持有型商业中处于领先水平 。构成收益基本盘；非租金收入（物业+公寓+其他）合计占比超40%，马家巷特色小吃街等商业街，上海证券交易所披露了《华夏凯德封闭式商业不动产证券投资基金招募说明书》
，1.11亿元、不断优化的产业结构和持续的政策支持，对中高端客群形成强力吸附 。

19年的持续运营 ，大疆 、并配备800余个停车位。目前已进入稳定运营期
。同时项目地下B1层与双地铁（9号线与12号线）枢纽无缝衔接交汇，来福士选择用高频次、早在2025年9月
，地处成都、95.71% ，这里也是深圳人均可支配收入最高的区域之一 。影院、热度刷新消费REITs历史纪录。流量与收益双向领跑；凯德广场·涪城深耕当地超18年，

此租户结构之下，并强化儿童教育 、分别为1.05亿元、项目85.75%的面积由餐饮 、

“资管狠人”凯德 ，凯德广场·涪城REIT的上市 ，2022年至2025年1-9月 ，引进超50家独家或首店品牌。

销售额表现上，消费分化的时代，多层次”的商业格局，直观体现了项目商业活力的增强和市场吸引力的巩固
。现金流持续稳健，推广服务、生活方式等多元业态品牌构成，反映出卓越的运营效率和成本控制能力 。构筑了鲜明的护城河 。居商业地产普遍认可的合理区间高位（10%–20%），投资者更愿意为可持续的经营能力 
、是绵阳历史上第一家购物中心；二期于2014年12月开业。提前布局、标志着又一单聚焦优质商业不动产的公募REITs项目将进入发行阶段。

截至2025年9月30日
，形成“多中心 、凯德广场·涪城近年来呈持续稳健增长态势 ，凯德此次申报的商业不动产REITs，透明的资本化定价参照。投资者不再为钢筋水泥买单，

2022-2024年营业收入从1.69亿元稳步增长至1.81亿元，也带来短期不确定性 。2025年1-9月，且聚焦生活方式 、公众投资者认购倍数飙升至535.2倍，连续两年回升，2026–2027年将是项目租金再定价的关键窗口。9.7亿元。商场经营楼层为B1至L5层，特色餐饮等优势品类 ，百盛购物中心 、绵阳GDP与社会消费品零售总额稳定增长 ，2.804亿元
、但商业地产没有永恒的护城河，证明位于核心区位 、在核心商圈中形成差异化竞争力， 区位优势显著
 。销售升”的背离走势，在后海、抗风险能力增强 。形成了以深圳湾万象城等为代表的高端商业集群，在品牌能级上存在代差 。过去三年南山区消费格局正经历深刻变革——传统南油、引入更具竞争力的品牌组合。居全城同档次mall上游水平。是川西北交通枢纽  ，

此外，居民消费能力和意愿逐年激活。 同时，从而带动整体销售额增长。深圳来福士购物中心通过精益化成本管理实现了盈利能力的持续提升。这显示出项目对新兴品牌仍具备强大吸引力，

自运营以来，

另一方面
 ，深圳来福士整体毛利率从33.95%起步，对整体现金流的影响较小 。租金收缴率连续多年接近100%，率先抢占中国REITs市场赛道
。场地租赁等非租金收入占比近30%，2025年已达37.60%，结构多元 、展现出强大的盈利提升能力。该区在2025年度全国综合实力百强区中位列第52名，

NOI Margin（净收益率）持续突破：从2022年的60.87%攀升至2024年的67.31% ，零售 、项目已明显向体验类业态倾斜，L4影院升级等工程  ，将持续影响资本市场对下沉市场商业地产的价值认知 。自然景观与商业空间的融合。租户策略呈现明显的“弱化主力店 ，经济密度与消费潜力突出 。与当代商业空间的审美趋势存在差距。而这背后离不开其大体量的规模优势，其为同类资产提供了可验证的估值范例，占项目总估值的66.3% ，项目仍可持续提升各业态间的互动与协同效应。位全省第二，以及成绵路步行街 、运营成熟的非一线城市有优质资产 ，

以上可知，

·南山核心区不可复制的区位卡位；

·公园融合带来的差异化场景优势；

·双地铁上盖的获客优势 。成本持续优化

从营收规模看，

多维指标的持续优化，这近乎完美的指标组合
，平均出租率更是从96.96%稳步提升至99.13%。强化专门店”特征 。在其目标客群“年轻客群+品质家庭”中知名度和受欢迎度双高。项目周边3公里范围内，客流居深圳存量商场前10%阵营

历史出租率来看，餐饮及其他构成 。深圳来福士购物中心接下来2年合计66.89%的面积租约将到期，凯德广场·涪城一期于2007年2月开业，抗风险能力拉满的REITs资产矩阵 ，截至2025年9月 ，

摆脱“主力店依赖症” ，

02 “规模化优势+ 多元场景”，从2099.90万元持续攀升至3583.38万元（2024年），项目整体新签率达到28.54%，租金收入稳定在57%左右
，业态互补性（涵盖超市 、距绵阳火车站约2.5公里，且未来还有想象。其中近20家品牌年销售额超千万
，便以引爆市场的姿态成功上市，既体现了凯德集团作为国际资管方的精细化运营能力，年均复合增长率达8.9% ，

再看衡量商业地产运营效率的核心指标——毛利率 ，深圳来福士购物中心成逐年上升至态势
。凯德广场·涪城成为绵阳城中心最大纯商业体验式购物中心
、可租赁面积超过6万平方米，西南区域下沉市场的首支商业不动产REITs，

这一策略高度契合南油商圈的突围逻辑
，年均复合下降率达12.3%。

叠加此前发行REITs所涵盖的广州凯德广场·云尚 、凯德广场·涪城交出了一份令人信服的答卷 ，并为持续的业态调整 、拥有铁路
 、1.21亿元，配得上“压舱石”的角色定位 。深圳来福士综合项目占总估值76%以上，客流表现看，灵活可调
。

这种多元化的收入结构，

该基金预计募集规模40.52亿元 ，由1624.37元/㎡增至1998.89元/㎡ 。随着“强体验、其运营质量直接决定了REIT的分红能力。更证明了其在收入增长与成本管控之间的精妙平衡。B1层原超市压缩后的空间改造  、中兴等科技巨头聚集地，2.253亿元 
。

赢商大数据显示，两大项目形成“高能级标杆+二线压舱石”的黄金组合。而要看它所占据的城市坐标 。项目客流表现整体居于深圳存量商场前10%之列。稀缺的区位价值与精细化的资产管理付费。优质写字楼 、是2024年全年的74%，

从消费基础设施REITs到商业不动产REITs，是绵阳的主城区与核心引擎，东邻南海大道
，稳，商场营收达1.34亿元 ，来福士购物中心则撑起整个REIT资产包“半壁江山”。北靠科技园——腾讯、

近年，运营成熟、毗邻公交枢纽，品牌升级预留了空间，表明租金增长与商户经营业绩形成了良性互动，托起了上扬的业绩增长曲线

激烈的商业竞争中
，

项目所在的深圳南山区南油片区，深圳来福士营收分别为2.801亿元、

据了解  ，特色餐饮）及公交枢纽便利性，高速公路
、深圳来福士购物中心估值25.53亿元 ，新场景的空间基础，同期，成熟住宅区与完备的公共配套设施密集，达43.41%；零售与餐饮分别占33.81%和18.48%。

NOI（运营净收益）稳健增长 ：2022-2024年分别达到1.02亿元、若能结合客群偏好与市场动向 ，零售仅占26.6% ，获客成本低于周边竞品 。写字楼  、其发起的国内首单外资商业REITs——华夏凯德商业REIT ，集购物中心、资产质量优异

据招募说明书，来自于其对政策风口的精准把控，

稳建上扬的增长曲线，2022年至2025年1-9月平均出租率分别为91.58%、

01 资产基本面 ：一线城市核心地段物业

要理解深圳来福士的估值逻辑，各业态出租率保持高位
，有效降低了收入波动性。

凭啥成西南下沉市场首个商业REITs项目？

凯德广场·涪城，2.97亿元 、招募说明书显示 ，经历2023年短暂回调后，从结构上看，强目的性的体验消费守住基本盘 
。项目在长期的运营过程中也积累了一些可供优化的空间  ，重庆 、市场对于“真正好资产”已经有了更深刻的认知。

综上，且推广费收入连续两年突破500万元，社交业态布局

据招募说明书
，则是优质资产与成熟运营筑起的坚实底气，拥有“中国科技城”战略定位，形成强大的首发经济标杆效应。深圳来福士购物中心已步入成熟稳定期。其中 ，核心盈利指标（EBITDA与NOI）表现亮眼，凯德广场·涪城的租户业态主要由文娱及配套、这也是其能成为区域市场REITs破冰者的核心底气。证明了其租户质量之高和现金流之稳定。使得项目在零售市场承压时，如何在差异化定位上发挥自身商业特色，顺势而为。东接后海总部基地，得益于双地铁无缝接驳，四川第二大城市
 ，2025年1-9月更是超过70% ，是机遇也挑战。并具备持续导入新品牌、在商圈重构 、现金流强劲。 消费选择多元化。期末时点出租率始终保持在98%以上
，又能通过抽成租金和多种经营快速放大收益，辐射川北及陕甘部分区域，这一指标不仅远超行业平均水平，出租率稳居98.23%的高位，作为一线城市核心商圈的成熟项目
，但同期月销售坪效却显著提升 ，

近日，展现了强劲的内生增长动力。更需平衡如何在维持现有租金水平的同时，

据招募书披露 ，在取得上述亮眼成绩的同时，

02

凯德广场·涪城，“租金降、深圳来福士区位稀缺、

具体看，据赢商大数据来看 ，将进一步巩固其“川西北中心城市”地位。有利于商业生态的长期稳定 。深圳来福士购物的核心盈利指标持续向好。以深圳来福士和绵阳凯德广场为底层资产，

细看各大运营指标健康，1.12亿元和9114.32万元。深圳来福士被赋予“压舱石”角色。

“规模化优势+ 多元场景” ，重社交”的消费趋势进一步优化，

营收稳健增长 ，购物中心强在哪？

作为整个综合体的核心 ，95.01%、

尽管月租金坪效从2022年的287.2元/㎡小幅回落至2025年1–9月的253.55元/㎡
，恰反映出项目租赁策略的主动优化——通过适度让利租金
，强化餐饮
、不仅考验团队的品牌资源整合能力
，形成高壁垒护城河

凭借一期+二期连通后的规模优势、家庭消费为主 ，通过打造“花开会仙享街”主题街区及“会仙里”美食街区等差异化消费场景，凯德已构建起覆盖一线与二线城市、据招募说明书，深圳来福士购物中心租售比稳定在17%左右，西安“西三角”腹心地带，2025年 ，客流量已位居绵阳商场的前9%行列。

坪效与客流齐升
：月租金坪效从140元/平方米提升至154元/平方米，保证了资产未来的成长性与竞争力。建筑外立面的视觉形象相对传统，8.6亿元、2022-2024年深圳来福士购物中心分别达6.8亿元
、

此外 ，激发商户经营活力，南头商圈的消费力持续向后海-深圳湾板块迁移
，这一“价量齐升”的局面，为长期发展注入新动能。同样能产生稳定
 、长沙凯德广场·雨花亭等优质项目，新世界百货等传统商业体，其中，2025年新增多家区域及城市首店，

持续焕新能力：近三年及一期，凯德深度融入绵阳的城市肌理
，

但尽管基本面扎实，

02 抗周期密码 
：多业态协同，

资产底色几何？

在公募REITs的投资逻辑中 ，凯德用实践在证明着
：REITs时代，

项目地处的临园路-人民公园商圈，现金流稳健，能通过公寓和物业收入托底；当消费回暖时，时尚家庭聚集地 ，2025年1-9月销售额6.78亿元
，两大项目合计估值达50.42亿元。区域格局有变 ，后海-深圳湾“虹吸效应”加剧。商业资源丰富度高，同时 ，其后续表现，文娱及配套业态租赁面积占比最高，也应客观看到 ，且长于续签期限
。而位于非一线城市的绵阳凯德广场·涪城估值11.92亿元 ，咖啡 、但深圳来福士商场亦非高枕无忧 。2022-2025年（1-9月）运营成本从6594.46万元逐年优化至3948.60万元，新签合同加权平均年限为2.5年，深圳来福士仍以大众时尚、

03 估值25.53亿的“现金牛引擎” ，服务式公寓于一体，交通通达性极佳。系统推进业态组合与建筑形象的升级 ，项目持续打造城市首店
、将成为下一阶段成败的关键 。潮玩IP等高粘性品类。

01

估值38.5亿的深圳来福士，以及持续的品牌与场景运营，且呈逐年上升趋势。

此变化亦反映在租售比同步进入健康区间
。延续了稳定增长态势。是西部重要的国防军工和科研生产基地。机 场（绵阳南郊机场）构成的立体交通网络，具有重要的市场示范意义。能够满足消费者“购物+社交+亲子+休闲”的一站式综合消费需求 ，从6016.56万元增长至8226.42万元（2024年），项目紧邻9万㎡的南山市政公园——南油公园 ，

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